Komentarz ekonomistów ING Banku Śląskiego na bieżący tydzień

Szacunki inflacji Ministerstwa Finansów i PMI za wrzesień

Tylko dwie publikacje danych będą miały miejsce w tym tygodniu, jednak obie zasługują na dużo uwagi: oszacowanie wrześniowej inflacji wykonane przez Ministerstwo Finansów oraz indeks PMI. Spodziewamy się, że obie wesprą krzywą dochodowości, szczególnie ta pierwsza. Szacujemy dynamikę CPI we wrześniu na 4,4%r/r (wobec 4,8% w sierpniu) przy zmianie cen żywności o 0,7%m/m (co daje spadek dynamiki liczonej rok do roku z 6,9% do 5,1%) i cenach paliw spadających o 2,5%m/m (wkład cen paliw do ogólnej inflacji powinien się zmniejszać przy zejściu stopy wzrostu w tej kategorii z 6,8%r/r do 3,7%). Co do inflacji bazowej, stara miara – inflacja netto – może przesunąć się z 4,0%r/r na 4,1% (szczyt powinniśmy zobaczyć w 4kw08 a połowa 2009 będzie okresem spadków tego wskaźnika). Inflacja netto podsycana jest przez zmiany cen regulowanych (prąd i gaz ziemny), usług nierynkowych (koszty utrzymania mieszkania, podlegające częściowym regulacjom władz lokalnych) a także usług rynkowych. W sumie, RPP nie musi podejmować działań zacieśniających politykę pieniężną, a inflacja i tak będzie wracać do celu, zwłaszcza przy spowolnieniu gospodarczym, które ogranicza mechanizmy transmisji z cen regulowanych i usług nierynkowych na pozostałe kategorie CPI.

Wrześniowy odczyt inflacji ma szczególne znaczenie dla RPP. W ostatnich miesiącach słyszeliśmy w komentarzach, że ważne będzie czy po szczycie inflacji w sierpniu nastąpi szybki ruch w stronę celu. Uważamy, że oczekiwana zmiana dynamiki z 4,8%r/r na 4,4% uspokoi tych wciąż opowiadających się za podwyżkami i pomoże krzywej dochodowości.

Indeks PMI odnotowywał w ostatnich miesiącach spadki i spodziewamy się, że stało się tak również we wrześniu.

W tym tygodniu RPP opublikuje dokument „Założenia polityki pieniężnej na 2009 rok”, w którym zapewne znajdzie się opis stanowiska Rady względem planów przyjęcia euro oraz, potencjalnie, sygnały o potrzebie bardziej restrykcyjnego podejścia (wspomniał o tej kwestii w piątek Dariusz Filar, co dało osłabienie obligacji o  ok. 4pb).

Co to znaczy: Spodziewany przez nas spadek inflacji do 4,4% powinien przeciwdziałać podwyżce stóp w październiku i wesprzeć polską krzywą dochodowości. Sugerujemy długie pozycje w segmencie 5 lat (DS1013) z celem 5,80% i poziomem stop-loss 6.15%.

Plan w USA

Plan ratunku systemu finansowego został w weekend zaakceptowany przez wszystkie siły polityczne. W porównaniu do pierwszych projektów jest on istotnie różny (link do wstępnej wersji planu z niedzieli: http://money.cnn.com/2008/09/28/news/pdf/index.htm ). 700mld dolarów nie zostanie wydane jedynie na ryzykowny odkup aktywów związanych z rynkiem hipotecznym po nieznanej bliżej cenie (jeśli cena byłaby zbyt mała, mało która instytucja byłaby zainteresowana takim odkupem, jeśli byłaby duża wobec cen możliwych do osiągnięcia na rynku, podatnicy mieliby być prawo niezadowoleni). Zamiast tego, obok aukcji odwrotnych (czyli kupowania aktywów po cenach rynkowych – w takich aukcjach nie uczestniczyłyby prawdopodobnie instytucje w głębokich kłopotach, gdyż realna wycena ich aktywów pogrążyłaby je zupełnie w braku adekwatności kapitałowej), jest możliwość bezpośredniego zakupu tych aktywów, ale w zamian za udziały takich instytucji. W ten sposób, skarb USA częściowo nacjonalizuje instytucje do których dostarczyć musi kapitał przez odkup aktywów po nierynkowych cenach, podatnik zostaje więc przynajmniej z udziałem w ewentualnych korzyściach dla takich firm.
Oryginalna kwota 700mld dolarów będzie użyta w transzach, po wydaniu 250mld i 100mld dolarów prezydent musi zgłosić się po zgodę kongresu na wydanie drugiej połowy łącznej kwoty.

W weekend kraje Benelux znacjonalizowały połowę Fortis’u, zaś Wlk Brytanii Bradford & Bingley.

Co to znaczy: €/US$ w dół, nie spodziewamy się jednak ruchu poniżej 1,42/€. Negatywny wpływ na złotego może być jednak ograniczany przez nadzieje powolnego wychodzenia z kryzysu. Problemy instytucji europejskich wychodzą na pierwszy plan.

Strategia rynkowa

Złoty wciąż słabszy

Szybka podwyżka stóp staje się coraz mniej prawdopodobna wraz z oddalaniem się perspektyw na szybkie wejście do ERM-2 (opinia prof. Czekaja, który powiedział, że tak długo jak nie ma formalnej decyzji w sprawie przygotowań do euro i daty 2012, RPP nie kieruje się osiągnięciem kryterium inflacyjnego, ale swoim celem i nie zmienia podejścia, co do potrzebnej w obecnej chwili restrykcyjności polityki pieniężnej). W konsekwencji złoty staje się coraz bardziej wrażliwy na wahania zewnętrzne i wciąż niski apetyt na ryzyko. W piątek €/PLN osiągnął 3,37 i dzisiaj otwiera się na zbliżonym poziomie. Niemal pewne już zatwierdzenie planu ratunkowego Paulsona to pozytywna informacja dla rynków ryzykownych aktywów (w tym złotego), ale z drugiej strony informacje o nacjonalizacji Fortis banku i Bradford & Bingley pokazują, że kryzys zatacza coraz szersze kręgi a każdy dzień zwłoki może powodować kolejne ofiary i to nie tylko w USA. W efekcie na rynkach pieniężnych, które najlepiej oddają sytuację w sektorze bankowym USA i strefy euro nie widać poprawy, a stawki Libor i Euribor wciąż utrzymują się na rekordowo wysokich poziomach. Pozycja walut finansujących i giełd pokazuje na wciąż podwyższony poziom awersji do ryzyka, dlatego też możliwe jest testowanie 3,38/€, później kolejnym poziomem oporu jest 3,42/€.

Długi koniec krzywej dochodowości uniósł się o 3pb wskutek sprzedaży realizowanej przez inwestorów zagranicznych, jednak aktywność na rynku obligacji jest wciąż ograniczona. Naszym zdaniem dane makroekonomiczne w tym tygodniu (prognoza inflacji MinFin i PMI) będą sprzyjać polskiemu rynkowi długu. Ruchy polskiej krzywej w dół są zablokowane przez segment 2y, który od dłuzszego czasu jest stabilny, bo perspekywa euro sugerowała możliwości bardziej restrykcyjnego podejścia RPP, co ograniczało możliwość reakcji na sygnały spwolnienia gospodarczego. Biorąć pod uwagę dane w tym tygodniu i wymieniane wyżej podejście RPP uważamy coraz bardziej atrakcyjny jest krótki konieci i środek krzywej.

Co to znaczy: Uważamy, że obecna wycena złotego jest słuszna i spodziewamy się zobaczyć 3,32/EUR na koniec roku.

Zespół analiz makroekonomicznych