Komentarz ekonomistów ING Banku Śląskiego:
Atak spekulacyjny, potrzeby finansowe rządu i możliwe rozwiązania, które mogą pomóc złotemu
Mimo solidnych podstaw systemu finansowego, jedynie w ograniczony sposób narażonego na ruchy kursowe i niewielkie potrzeby finansowania zagranicznego, małego deficytu budżetowego, niewielkiego (jak na Centralną Europę) eksportu do PKB złoty osłabiał się wczoraj w kryzysowym trybie (6% dziennego i 13% tygodniowego spadku w najgorszym momencie wczoraj). Dzisiejsze otwarcie zapowiada się w okolicach 3,88/€.
Czynniki, które osłabiały wczoraj złotego to powszechna wyprzedaż aktywów rynków wschodzących (czy powinniśmy raczej powiedzieć „schodzących”), ciągle niemal martwy rynek obligacji skarbowych i ograniczona działalność (także propagandowa) ministerstwa i NBP. Niskie krótkie stopy procentowe mogły zachęcać tych spekulantów, których stać jeszcze na podjęcie (znacznego przecież) ryzyka grania przeciwko płynnej walucie do krótkiej sprzedaży złotego. Dominująca w poprzednich dniach tendencja sprzedawania wszystkiego w zamian za dolara spadła w czwartek na znaczeniu – osłabienie złotego działo się tym razem niezależnie od ruchów EUR/USD.
Można sobie wyobrazić kilka kroków ze strony ministerstwa finansów i NBP dla uspokojenia sytuacji:
- Dalsze wspieranie płynności systemu bankowego : Choć dotychczasowe działania (repo) obniżyły stawki O/N na rynku i spowodowały zwiększoną skłonność do pożyczania sobie pieniędzy nawzajem, to rynek międzybankowy kończy się na zapadalności dwudniowej. Spowodowało to dalszą wyprzedaż na rynku obligacji skarbowych, wzmacniając umorzenia funduszy inwestycyjnych, dalszą walkę o pieniądz, sprzedaż polskich aktywów i złotego za każdą cenę przez inwestorów zagranicznych. Ważny jest nie tylko zestaw oferowanych instrumentów, ale też regularność ich oferowania, ewentualne odpowiadanie na potrzeby ad hoc instytucji finansowych.
To prawda, taka polityka (dostarczanie płynności z NBP) zniechęcać może jeszcze do pożyczania sobie pieniędzy przez banki, ale rynek ten i tak nie działa i bez akcji NBP – chodzi więc raczej o zastąpienie rynku międzybankowego dla ratowania finansowania dla innych sektorów gospodarki (i rządu!)
Od 7 listopada NBP zwiększy dostępność operacji repo , na wczorajszym spotkaniu NBP z bankami obiecywano także dostarczenie takich instrumentów ad hoc, aby problemów z płynnością nie było. Wśród dyskutowanych instrumentów pojawiła się też zapowiedź obniżenia stopy rezerwy obowiązkowej z 3,5 do 2%, co (wg naszych obliczeń) uwolniłoby w systemie 8,6 mld zł. Kierunkowa wola jest, miejmy nadzieję, że implementacja będzie skuteczna.
- Wykup własnych obligacji przez ministerstwo finansów . Rekordowo niskie ceny nawet krótkich papierów skarbowych skłaniają do wcześniejsego ich wykupu przez ministerstwo finansów. Stabilizowałoby to rynek, a wręcz mogłoby w dłuższym okresie przynieść zyski rządowi (przy założeniu, że przyszłe emisje byłyby łatwiejsze). Takie działanie wiąże się jednak z ryzykiem braku płynności przez rząd.
Zakładamy, że deficit wzrośnie jeszcze najwyżej o 5-10mld zł od obecnego 4,2mld. To da wynik na koniec roku sporo mniejszy niż 22,9 zakładane obecnie przez MinFin, ale dotychczasowe wykonanie, wysokie płace i zatrudnienie pozwala mieć nadzieję, że przy braku „realizowania deficytu na zapas” tegoroczne potrzeby finansowe można ograniczyć dosyć znacząco. Pomóc mogłoby choćby zmniejszenie finansowania FUS, czyli odwrócenie operacji spłaty całego zadłużenia z końca zeszłego roku. FUS zakumulował niemal 15mld zł na depozytach (wzrost z 6,2mld od początku roku) i nie ma obecnie żadnego zadłużenia. Rząd mógłby więc przestać płacić FUS do początku przyszłego roku jakiekolwiek składki, zmniejszając swoje potrzeby finansowe.
Pozycja płynnościowa ministerstwa nie pozwala raczej na znaczniejsze wykupy obligacji bez dodatkowych układów z NBP (coś w rodzaju umowy pożyczki na wykup obligacji Brazylijskich z rezerw walutowych, która miała miejsce parę lat temu). W obecnej sytuacji na rynku walutowym taka umowa musiałaby być bardzo precyzyjnie zdefiniowana i w sprytny sposób sprzedana rynkom. Wyzbywanie się rezerw walutowych dla stabilizacji rynku obligacji jest rzeczą spotykaną (i przy płynnym kursie całkiem sensowną, naszym zdaniem, ale NBP pamięta pewnie o konieczności trzymania odpowiednich rezerw przed ERM-2).
Inną (bardziej chyba prawdopodobną) opcją jest ograniczenie emisji bondów pieniężnych i zmuszenie tym samym nadpłynnych banków do kupowania bonów skarbowych (może krótszych niż obecne 52- i 13- tygodniowe i bardziej zbliżonych zapadalnością do bonów NBP). Pozwoli to na przetrwanie trudnego czasu za niewielkie pieniądze.
- NBP może rozważać znaczniejsze (50-100pb) cięcie stop procentowych , które byłoby w pewnej mierze zabiegiem marketingowym (Polska idzie w ślad za krajami rozwiniętymi, a nie Węgrami czy Rumunią, których działania przypominają typowe kryzysy walutowe). Jednocześnie mogłoby to spowodować otrzeźwienie (i wzrosty) na rynku obligacji . Dodatkiem może być interwencja walutowa . Choć nie przypominamy sobie aby interwencja szła w ślad za obniżką stóp (która dostarcza przecież amunicji dla spekulujących przeciwko złotemu!), ale jest ona uzasadnialna brakiem płynności na rynku walutowym (chodzi nie o znaczący wpływ na poziom kursu, ale o udrożnienie rynku).
-
Czwarte rozwiązanie: referendum i zgoda PiS na zmiany w konstytucji, w przypadku gdyby głosujący poprą szybkie przyjęcie euro.
Dzisiejsza prasa dostarcza kolejnego rozwiązania, które może służyć jako pomoc złotemu i rynkowi obligacji. PO zamierza przyspieszyć rozmowy z PiS-em i prezydentem na temat przyjęcia euro. W poniedziałek odbędzie się spotkanie premiera Tuska z Jarosławem Kaczyńskim, we wtorek rząd ma przyjąć harmonogram przyjęcia euro, tego samego dnia ma się też odbyć posiedzenie Rady Gabinetowej.
Na obecnym etapie nie można prawdopodobnie liczyć na nic więcej niż zgodę PiS, że jeżeli w referendum zostanie poparte szybkie przyjęcie euro, PiS zgodzi się na zmianę konstytucji, a to pozwoliłoby na wejście do ERM-2 w 1poł09 (zmiana konstytucji oczywiście nie jest konieczna do wejścia do ERM-2 a do euro, ale bez jej zmiany niebezpiecznie jest wchodzić do poczekalni do euro, ponieważ gdyby okazało że wciąż nie ma zgody na zmianę ustawy zasadniczej, skazywałoby to Polskę na zbyt długie przebywanie w ERM-2 a złotego na spekulacje).
Czy możliwy jest szybki kompromis? Pragmatycznie patrząc, obie strony mogą chcieć przy okazji załatwić jeszcze inne sprawy, np. prezydent może zaproponować, aby do referendum w sprawie euro dołączyć pytanie o komercjalizację służby zdrowia itp. Trudno rozstrzygnąć jak zakończą się ustalenia w przyszłym tygodniu. Ale ewentualny postęp w tej sprawie wydaje się być czynnikiem, który może najwcześniej przyjść z pomocą złotemu (i dalej pognębić dealerów).
Co to znaczy: Piątek, spadki na giełdach, spadek EUR/USD sugerują kolejny gorący dzień i testowanie 4,0/€. Potencjalna rola działań NBP rośnie wraz ze spadającą płynnością.
Dobry wynik sprzedaży detalicznej i niższe od oczekiwań bezrobocie we wrześniu
Sprzedaż detaliczna odbiła się po osiągnięciu w sierpniu wyniku 7,7%r/r do 11,6%. Bezrobocie było niższe niż zapowiadały szacunki Ministerstwa Pracy
W sprzedaży detalicznej widać we wrześniu poprawę – pomocne mogły być dodatkowe dwa dni robocze. Opublikowany wynik 11,6%r/r za wrzesień był możliwy dzięki odbiciu sprzedaży samochodów (21,6%m/m po spadku o 21,2%m/m poprzednio). Inne kategorie dóbr trwałych również nie wykazały ograniczania konsumpcji przed nadciągającym spowolnieniem gospodarczym. Wciąż solidne wzrosty wynagrodzeń powinny nie dopuścić do obniżenia się tempa sprzedaży detalicznej również w kolejnych miesiącach. Zacieśnienie polityki kredytowej zapewne nie wpłynie znacząco na obroty detaliczne (nie widać tego efektu w dobrych wynikach z września) w najbliższej przyszłości, a dotknięte będą raczej kredyty hipoteczne niż konsumpcyjne.
Według nas zachowania konsumentów nie zostaną zaburzone wskutek spowolnienia w tak wyraźnym stopniu jak produkcja przemysłowa. Zmiany podatkowe przewidziane na 2009 i nasze oczekiwania, że dokona się tylko nieznaczny wzrost stopy bezrobocia w przyszłym roku (nie będzie już powodu do masowych zwolnień takich jak w końcu lat 90-tych i na początku tego wieku) powinny wystarczająco wesprzeć konsumpcję prywatną, aby mogła rosnąć dalej w tempie ponad 5%r/r w ujęciu realnym.
We wrześniu stopa bezrobocia spadła do 8,9%, gdy (zwykle precyzyjne) szacunki Ministerstwa Pracy wskazywały na 9,1%. Poziom z sieprnia to 9,3%. Oznacza to, że rynek pracy jest jak dotąd odseparowany od obaw związanych z gasnącą koniunkturą, co jest zgodne z naszymi założeniami odnośnie polityki zatrudnieniowej firm na czas spowolnienia.
Co to znaczy: Dane o sprzedaży detalicznej i bezrobociu mogą dodać otuchy szykującym się na spowolnienie. Dla polityki pieniężnej mogą to być jednak dane obojętne.
Zespół analiz makroekonomicznych