Dziennik ekonomiczny ING: Ten tydzień

Wzrost podaży pieniądza w maju na prawie tym samym poziomie co poprzednio

Tylko z depozytów przedsiębiorstw można bez zastanowienia wyczytać spowolnienie

Po spadku z 17,5%r/r z marca do 14,4% w kwietniu stopa wzrostu M3 ustabilizowała się i osiągnęła 14,3%r/r w maju. Depozyty gospodarstw domowych wzrosły o 25,2%r/r co odpowiada średniej z ostatnich sześciu miesięcy. Zachowanie giełdy w maju nie skłaniało do dużych transferów do funduszy inwestycyjnych. Depozyty przedsiębiorstw wróciły ze stopą wzrostu powyżej zera (choć tylko w ujęciu nominalnym) i wzrost o 2,8%m/m po -4% przyszedł jako dobry znak, jednak do końca roku mogą raczej przeważać ujemne odczyty.

Po stronie kreacji pieniądza kredyt nie zmienił się m/m ale spowolnił z 20,4 do 17,9% r/r (szczyt wzrostu na poziomie 28,3% r/r był osiągnięty w lutym). Tempo wzrostu zadłużenia gospodarstw domowych nie zmienia się znacząco (38,8%), ale 3% osłabienie złotego pomogło w osiągnięciu tego wyniku.

Stosunek kredytów do depozytów nie zmienił się (115,5%). W sumie efekt spowolnienia nie jest łatwo dostrzegalny w danych o M3 (ciągle niewielkie zmiany we wzrostach r/r wobec 2008 roku). Nawet kredyty dla firm zmniejszyły się m/m mniej w maju niż w kwietniu. Wyjątkiem są być może depozyty firm, których wzrost walczy o utrzymanie się powyżej zera.

Co to znaczy: Choć procedury kredytowe są zdecydowanie bardziej restrykcyjne, nie widać zbyt mocnych tego efektów w danych o M3.

Ten tydzień

Inflacja niechętnie rusza w dół

Ten tydzień obfituje w dane o polskiej gospodarce. Dziś poznamy inflację w maju. Ministerstwo Finansów oszacowało ją na 3,8%r/r, a więc niżej niż zostało odnotowane w kwietniu (4,0%r/r). Naszym zdaniem realizacja może być odrobinę niżej, na 3,7%r/r za sprawą mniejszej dynamiki cen żywności (wkład do wskaźnika r/r CPI mógł wciąż wzrastać w maju do 1,5 pkt. proc., jednak zmiany cen w tej kategorii przestały zaskakiwać po wyższej stronie). Stopniowe obniżanie się inflacji bazowej, ale i wkładu ze strony cen energii oraz podtrzymanie kontrybucji zmian cen paliw na poziomie -0,5 do -0,6 pkt. proc. pozwoli naszym zdaniem na spadek inflacji do ok. 3,4%r/r w czerwcu i 3,1%r/r w lipcu przy czym trend spadkowy zostanie wtedy przerwany i te dwie wartości wyznaczą przedział, w którym wskaźnik będzie się poruszał do końca roku.

Co do bilansu płatniczego spodziewamy się jeszcze wyraźniejszego wybicia na dodatnie wartości wyniku na rachunku obrotów bieżących. Dodatni okazać się też powinien sam bilans handlowy. Eksport mógł odnotować w kwietniu spadek o 23,2%r/r po tym jak marzec zakończył się wynikiem -15,5%r/r, jednak duże zaburzenie było wprowadzone przez negatywny efekt świąt.
Jeśli chodzi o comiesięczne dane z przedsiębiorstw to naszym zdaniem wynagrodzenia mogły być już tylko o 4,4% wyższe niż przed rokiem (4,8% w kwietniu) choć opory z jakimi ten wskaźnik obniżał się w tym roku mimo trudnej sytuacji przedsiębiorstw dają szanse na to, że w ujęciu rok-do-roku płace mogły nawet wzrosnąć, co by było zgodne ze wskazaniem konsensusu rynkowego. Z kolei zatrudnienie mogło być w maju o 1,7% niższe niż przed rokiem co oznaczałoby powtórzenie wyniku z kwietnia i z grubsza odpowiadałoby utrzymaniu się tempa zwolnień w firmach.

Publikowany w czwartek opis dyskusji na majowym posiedzeniu RPP powinien ujawnić co było przyczyną zablokowania obniżek stóp procentowych przez drugi miesiąc z rzędu. Komunikat po decyzji nie podawał naszym zdaniem twardych argumentów a członkowie wymieniali przede wszystkim chęć poczekania na projekcję inflacji i PKB jako główną przyczynę przedłużenia przerwy w cięciach.

Wreszcie, w piątek poznamy wynik produkcji przemysłowej za maj. Choć po -12,4%r/r w kwietniu możemy zobaczyć ujemny wynik o połowę bliżej zera to nie będzie to ewidentny znak poprawy koniunktury. W ubiegłym miesiącu silnym efektem był bowiem układ świąt 1 i 3 maja mniej zachęcający do wykorzystywania urlopów niż rok wcześniej i przez to faktyczna ilość pełnowartościowych dni roboczych była naszym zdaniem tym razem większa o 1-2 co przy założeniu braku poprawy koniunktury prowadzi do wyniku -5 do -6%r/r. Mediana oczekiwań rynkowych ukształtowała się na -6,9%r/r co może wynikać z innego oszacowania wpływu układu świąt lub obaw o pogorszenie warunków działalności. Z kolei Ministerstwo Gospodarki podało prognozę za maj -4,7%r/r co naszym zdaniem wymagałoby lekkiej poprawy koniunktury, ale też na taką zmianę wskazują ruchy w górę indeksu PMI. Jednak małe wzrosty tego wskaźnika wyprzedzającego mogą nie przekładać się na realną produkcję – tak właśnie było ostatnio w gospodarce niemieckiej.

Co to znaczy: Następna decyzja RPP będzie w większej mierze oparta na projekcji inflacji i PKB niż bieżących danych, których w tym tygodniu dużo, ale które naszym zdaniem i tak nie dostarczą jasnego sygnału.

Zespół analiz makroekonomicznych